美國1、2月CPI年增率回升，近期國際油價反彈，西德州原油一度逼近每桶84美元，使得通膨黏著度更大，短期內物價不容易下跌。不過，聯準會最新的利率決策會議中，依然維持利率上不去的觀點。從最新點陣圖推測，今年有降息3次的機會，激勵美股強彈。美債殖利率雖然有下跌，但債市的反應卻沒有股市強烈，美元指數仍維持在102～104點之間區間震盪。

美國國債攀升超過34兆美元，光是1年的利息支出就可能超過1兆美元，加上未來美國財政部對外發債壓力大，可能都是聯準會考量未來要降息的理由。

AI推升美國科技產業創新，在Nvidia營運受惠AI而強勁成長，與AI有關的微軟、博通、超微等營運不斷走高。科技股引領S&P 500指數創新高，道瓊工業指數也逼近4萬點，推升美國民眾的財富效應。美國大型零售業最新的業績普遍顯示，美國人的消費能力沒有被通膨給吞噬，美國內需市場表現強勁，支撐美國GDP成長。美國GDP年增率去年第3、4季分別達到4.9%、3.2%，經濟學家預估今年第1季GDP仍將有3.2%的表現，比去年第1季的2.2%高出1個百分點。

美國內需市場好不好，零售業最清楚。零售業普遍對未來的業績成長前景表示樂觀，龍頭Wal-Mart執行長Doug McMillon一改先前保守的口吻表示，美國經濟不存在衰退的現象，對未來經濟前景樂觀。先前聯準會為了抗通膨而大幅升息時，美股只跌2022年，23年到現在聯準會從持續升息到維持利率高檔區，美股不但沒跌反而拉出一波多頭走勢。即便華爾街市場一度預期美股應該有一波回檔走勢，卻沒出現。美股這樣多頭的凌厲表現的確也讓聯準會貨幣決策官員感到意外，或許這就是內需市場富有彈性的表徵。

聯準會3月利率會議後公布的數據中，把對今年的GDP預估由去年12月的1.4%上調到2.1%；對明年GDP預估由1.8%上調到2%，對26年GDP預估從1.9%上調到2%。聯準會上調經濟預估，代表對未來經濟前景趨於樂觀。聯準會也認為未來3年失業率不會大幅上揚，並把對今年和26年的失業率預估由4.1%調降到4%，對明年失業率預估維持在4.1%。過去要符合聯準會降息的經濟成長下滑訊號中，失業率應該要上揚到5%才有可能。但後疫情以來，缺工問題嚴重，尤其在部分具有專業領域的缺工問題短期內無解，讓失業率無法大幅上揚。在這次聯準會的會後記者會中，主席鮑威爾認為，未來在考量降息時機時表示，不會因為勞工市場緊俏而不考慮降息。由此推測，聯準會的確在找通膨降溫的時機點來降息。

美國1、2月CPI年增率分別又反彈到3.1%和3.2%，幸好1月PCE指數年增率下滑到2.8%。聯準會這次會後對今年PCE指數年增率維持在2.4%，沒有因為前兩個月CPI指數年增率反彈而調升，代表聯準會對未來通膨往下的趨勢有信心。鮑威爾認為，可能有許多季節性因素問題造成當時CPI年增率往上。他也強調，未來通膨的數據不會1路呈現往下走的線性路徑，而會是1個上上下下崎嶇不平的道路上逐漸下降到2%。聯準會不會對這兩個月的數據反應過度，但也絕對不會忽視它們。

然而，未來要留意的反而是國際油價反彈。西德州原油從去年11月到3月上旬，都壓在每桶80美元以下震盪，最近半個月逐漸反彈並站上80美元，最高一度反彈到83.85美元。假如未來國際油價波動區間介於80～85美元間，是否會讓未來幾個月的通膨黏著性更高，甚至反彈。美國2月CPI年增率反彈內容中，當月汽油價格上漲3.8%是主因。若油價進一步反彈，可能又會讓汽油價格走高，很多民生必需物資價格的漲價與否與油價關聯度大，這是未來不得不謹慎的地方。通膨或許不見得會再次反撲，但通膨黏著性高，會讓聯準會降息的時間點往後延。

撇開上述現象，單純就數據內容來看，CPI指數年增率下降到3.2%，聯準會最在意通膨指標的PCE指數年增率下降到2.8%，而聯邦資金利率中位數為5.375%。目前聯邦資金利率比實際通膨率的利差高出9.5碼的利差，這也是從點陣圖嗅出只要通膨率維持在3%上下，聯準會有降息3次、每次各降一碼的機率，引導聯邦資金利率到4.5%。即便降息3碼，聯邦資金利率和通膨率的利差仍保有5碼，仍有足夠的能力把通膨壓下來。

由於通膨已經不像去年那樣高，是鮑威爾和聯準會貨幣決策官員們認為利率有下調空間的理由。這樣的說法沒有錯，但鮑威爾沒有講明的是這樣的貨幣政策操作，與當前美國聯邦政府已超過34兆美元有關。美國聯邦政府去年債務還在32兆美元時，以當時聯邦資金利率達5.375%、光是利息支出已超過8000億美元，相當於2023年的國防預算。

如今，美國政府債務正式超過34兆美元，今年美國政府光是利息支出將超過1兆美元，也高於1年的國防預算。若聯準會不降利率，聯邦政府帳面上就得要付出這麼多的利息。隨著全球地緣政治風險越來越高，俄烏戰爭還沒結束，西太平洋的局勢也不平穩，今年國防預算已創下8500億美元歷史新高，不論政黨有沒有輪替，未來政府債務持續攀高也是很明顯的趨勢。美國財政部預估今年第1季將發債7600億美元，今年的發債需求至少超過2兆美元，加上政府債務越滾越高，未來財政部發債需求勢必攀升。

然而，在市場買債的人卻越來越少。中國曾經是持有美債最大的國家，美中關係惡化和市場利率攀升，中國人行每個月均減少手中的美債部位。根據美國財政部公布的數據，至今年1月底，日本持有美債餘額1.153兆美元，是美債最大持有國。中國持有美債已降到7977億美元，近1年來中國幾乎是每個月減碼美債。美國財長葉倫4月要2度到中國訪問，有可能與中國持有龐大美債和兩國經貿關係有關。

近3個月，日本、挪威、加拿大、新加坡、台灣、印度和英國增持美債。最近日銀終結零利率政策，加上日本已持有4.2兆美元的海外證券，大多是日本退休金和保險公司。日銀若升息，部分海外資產將回流日本，這也暗示未來日本政府再大買美債的機率不高。如果是這樣，恐怕就要聯準會出面購債才有辦法消化美國財政部的發債壓力，這很可能就是聯準會貨幣政策轉向的原因之一。

聯準會目前仍處於縮表階段，每個月縮表950億美元，資產負債表縮減到7.514兆美元，這段期間已縮表1.86兆美元。聯準會降息的前兆，就是要先停止縮表。縮表一段時間後，假如美債殖利率下降的空間沒有聯準會想像地大，或許聯準會就要考慮以降息、甚至買債(QE)方式消化財政部的發債壓力，避免美債殖利率攀升衝擊到美國信評。

標普全球信評(S&P Global Rating)於2011年率先摘掉美國AAA評等，穆迪信評(Moody''s Rating)在去年11月10日雖然維持美國AAA評等，卻把美國債信展望從穩定調降到負向。在可預見的未來，美國聯邦政府債務攀升仍是趨勢，若聯準會不降息，美國政府財政體質會轉差，財政部發債壓力就變大。若能適度地降息，有效減緩美國政府體質轉差的壓力，避免美國政府又遭信評機構調降評等。至於聯準會何時會降息，可先觀察美園3個月期Libor利率，若該利率有明顯下跌，應該就是市場預期聯準會要準備降息了。