聯準會主席葉倫在聯準會升息過後的首度對外演講場合中表示，當前美國就業市場是10年來最好的情況，經濟成長提高大多數美國人的生活水準。從葉倫的言談中不難發現，聯準會官員對美國經濟前景充滿信心。葉倫的這番言論，帶動美元指數一度衝上103.3點的14年新高，10年期美債殖利率一度上揚到2.6%，是15個月新高。

相較於美國經濟情勢的好轉，歐洲央行和日本央行在12月份的貨幣政策會議中依然維持QE的決策。其中，歐洲央行延長購債時間到明年底，但從明年4月起每個月的購債金額從800億歐元降到600億歐元，購債內容則放寬到殖利率在負0.4%以下的歐元區公債。在歐洲央行積極購債下，德國兩年期公債殖利率再創歷史新低的負0.802%，也把10年期德國公債殖利率壓低到0.247%，美債與德債的10年期公債殖利率利差擴大到2.3%；日本央行也在今年最後一次例會中維持現行利率水準不變，但小幅上修對日本經濟預測。美國與歐日公債殖利率走勢不一，一旦利差持續擴大，須留意對未來全球金融市場的影響。

從2000年至今，全球四大央行(聯準會、歐洲央行、日本央行和英國央行)的貨幣政策方向幾乎都一致。經過2008年的金融海嘯以及2010～2012年的歐債風暴，美國經濟透過QE的加持復甦，但歐元區和日本並沒有跟著復甦。尤其是歐元區經過這兩次風暴衝擊，銀行業體質非常虛弱急需要政府的救援，卻卡在歐盟金融法規的掣肘而動彈不得。歐元區經濟現在又面臨政治風險，明年的經濟成長有限，歐洲央行沒有太多的選擇只能延續QE政策。

然而，面臨美債殖利率大幅上揚的壓力，德國兩年期公債殖利率近期創歷史新低，顯然歐洲央行很認真購買德國短期公債，也因為歐洲央行的購債動作把歐元區中長期公債殖利率給壓下來。假如歐元匯價因為美歐利差擴大和歐洲政治風險而貶值，明年歐元區通膨風險上揚，回過頭來帶動歐債殖利率上揚，可能衝擊歐元區的經濟復甦能力。近期德國10年期公債殖利率從高點的0.399%回檔到0.247%，並沒有跟著10年期美債殖利率走揚。在QE與美債殖利率兩股勢力對峙下，一旦德國10年期公債殖利率站上0.5%，可能對歐股有影響。

中國債市近期殖利率飆升，顯示人民幣貶值一段時間後對中國市場造成資金緊縮的壓力。往年從11月中旬到農曆年關期間就是中國資金市場緊俏時期，但人民幣從去年8月匯改至今已經貶值10.62%，人民幣兌美元貶值到6.9465元，市場對人民幣後市看空比率者高，不排除明年看到7.2～7.5元。

這波人民幣貶值，中國企業大量發行美元債券，美元債券又和美元短期利率關聯度高，隨著聯準會近期升息後，明年可能升息三次，推升美元利率持續走高。目前三個月期美元Libor利率攀升到0.99622%的7年半高點，增加中國企業發行美元債券的利息壓力。只要利息壓力升高，中國企業就必須要更多的美元現貨因應，人民幣的貶值壓力就跟著上揚，這些都是關聯性高的連鎖性反應。人民幣的貶值壓力讓今年中國資金市場緊俏的壓力更大，造成中國各期公債殖利率攀升，中國10年期公債殖利率已經上揚到3.3596%創去年10月初以來新高。上海三個月期的Libor利率攀升到3.2267%的一年半新高。

在上海交易所交易的中國公債現在還有一個不尋常的現象，就是短中期公債殖利率竟然比10年債殖利率還高，凸顯中國短期拆借市場缺錢的情況相當嚴重。1、2年期的公債殖利率分別高達3.3636%和3.3608%，而4～7年期公債殖利率也都介於3.38～3.9194%。7年期(含)以下的公債殖利率均超過10年債殖利率，這個現象顯然非常不合理。

因應中國資金緊俏現象與緩和人民幣的貶值壓力，中國政府連續四個月減碼持有美債部位。根據美國財政部公布的最新數據顯示，中國持有美債部位剩下11.157兆美元，中國政府已經連續四個月淨買超美債部位，使得中國持有美債部位已經低於日本。中國也是美債持有十大國家中近期賣超美債最積極的國家。本刊在前幾期提過，只要美元指數進一步走強，美債殖利率走升，中國賣美債就會更積極。中國賣美債很可能就是要換回美元現貨部位，在市場回防人民幣的貶值壓力。

最新公布的中國11月外匯存底又比前一個月減少700億美元，成為3.052兆美元，創2011年3月以來新低。英國《金融時報》指出，若以月減700消耗進度推算，中國外匯存底很可能在六個月內下降到令人擔心的2.6兆美元水準。中國貨幣學者余永定就擔心，人民幣升值過程持續至少10年，但從2014年貶值至今就已經耗掉8千億美元的外匯存底，如果人民幣繼續緩貶下去，中國還有多少外匯存底可用？

由這樣的觀點來看，中國債市殖利率上揚、人民幣貶值以及中國企業大量發行美元債券造成資金外流等三個現象，都是牽連在一起。現在中國政府以人為方式圍堵資金外流速度，包括外國企業只能將在中國資產的三成部位匯出，境外匯款時間拉長等控制。但只要人民幣的貶值壓力仍在，資金外流的情況不會減少，而中國債市殖利率恐怕短時間內也壓不下來。

中國經濟還有另一個壓力，中國房市目前是全球最大的泡沫，現在是中國政府壓著不戳破房市泡沫。一旦中國利率市場因為債市殖利率進一步飆升恐將讓中國房市泡沫的壓力更大。另外，假如明年聯準會快速升息，中國資金市場面臨的壓力更大，中國債市儼然是當前全球風險性最大的市場。