【時報記者王逸芯台北報導】智原(3035)法說過後，管理層看好2027年量產、矽智財（IP）及委託設計（NRE）三大業務同步成長。不過，外資對智原後市看法分歧，日系外資維持「買進」評等、目標價220元，美系外資則重申「劣於大盤」、目標價120元，歐系外資將目標價調升至200元，但維持「中立」評等，三家外資目標價最高相差100元。

日系外資指出，智原第三季稅後淨利2.79億元，較其原先預估高出9%，更優於市場共識38%。不過，獲利優於預期主要來自投資部位按市價評價所認列的業外利益，並非本業表現特別強勁。觀察第三季營運，智原受惠持股50%的子公司雅特力(6907)微控制器（MCU）銷售優於預期，推升量產業務營收，但由於量產業務毛利率低於IP及NRE，導致整體產品組合轉差，壓抑毛利率表現。

日系外資分析，原先預期MCU業務將因客戶因應漲價及供應鏈不確定性而提前拉貨，在第三季進入調整期，但由於封裝測試廠（OSAT）產能支援提前到位，相關調整延後至第四季，也成為智原第四季營收預估持平的主要原因。即使IP及NRE兩大業務仍可望季增，短期營運仍受到MCU業務調整影響。

該外資認為，儘管智原短期營運仍有波動，但2027年三大產品線有望同步成長，符合其原先看好的營運復甦方向。不過，考量薪資及獎金等營業費用增加，將2026年至2027年每股純益（EPS）預估下修9%至13%，��仍維持「買進」評等及12個月目標價220元。

相較之下，美系外資態度較為保守。儘管預估智原2027年營收可望年增36%，但認為先進製程專案設計複雜度提高，加上封測產能受限，恐影響NRE及量產（MP）業務的營收認列時程，因此重申「劣於大盤」評等，維持目標價120元不變。

美系外資指出，隨著晶圓價格上漲、產能利用率提升，IP業務可望維持強勁，加上NRE專案達成階段性里程碑，帶動產品組合改善，預估第四季毛利率將回升至43.7%。展望2027年，則看好高階MCU需求維持穩健，以及先進製程專案逐步放量，預估智原2026年營收年減27%，2027年可望年增36%。

值得注意的是，智原美系客戶ASIC專案由4奈米轉向2奈米設計，雖然有助提高合約價值，但美系外資提醒，智原能否如期完成設計並順利認列營收，仍是後續重要觀察指標。

此外，隨著先進封裝及先進製程專案貢獻提高，美系外資預估智原毛利率將由2026年的44.5%，小幅下滑至2027年的42.9%。獲利預估方面，考量營業費用增加，將智原2026年EPS預估由4.05元下修至3.19元，並將2027年至2028年EPS預估下修3%至10%。

歐系外資則介於兩者之間，指出智原取得2奈米環繞式閘極（GAA）特殊用途ASIC設計訂單，NRE合約價值達數千萬美元，為公司歷來最大規模、技術最先進的設計案。加上AI、先進封裝及聯電(2303)12奈米專案挹注，預估2027年營收將年增37%，因此將目標價由190元調升至200元，但維持「中立」評等。

歐系外資指出，AI相關業務占智原第三季營收比重約8%至9%，預期2027年隨著先進封裝出貨加速，AI營收占比將持續提高，成為推動營收成長的重要動能。

歐系外資將智原評價基礎由原先2027年預估本益比22倍提高至24倍，主要反映2奈米新訂單有助提升市場信心。不過，由於4奈米及2奈米先進製程統包量產營收認列，仍取決於晶圓代工合作夥伴的執行進度，因此維持「中立」評等，等待更明確的專案進展。